El Mismo Juego En Un Tablero Diferente

Cuando tratamos de entender nuestro entorno, se vuelve complicado distinguir entre aquellos sucesos que son pasajeros, y otros que cambiarán sustancialmente el rumbo de las cosas...

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El mismo juego en un tablero diferente 6 de abril de 2007, 04:01 AM

Cuando tratamos de entender nuestro entorno, se vuelve complicado distinguir entre aquellos sucesos que son pasajeros, y otros que cambiarán sustancialmente el rumbo de las cosas. En mi opinión, los eventos que estamos viendo en los mercados hipotecario y residencial de los Estados Unidos son de este último tipo.

La economía estadounidense es como un enorme elefante en una pequeña vivienda, capaz de afectar a quienes le rodean, tanto si se mueve mucho, como si simplemente deja de hacerlo. Los 300 millones de estadounidenses producen bienes y servicios por alrededor de 13 millones de millones de dólares; uno de cada cuatro que genera la humanidad.

Como he dicho antes, el impacto sobre los demás de la desaceleración de tan colosal economía se magnifica debido a que el gasto en consumo equivale al 70% del producto total.

El mundo se ha beneficiado del voraz consumidor estadounidense vendiéndole de todo, y tenemos que estar conscientes de que no pasará desapercibido el que de repente tengan que ponerse a ahorrar lo que no ahorraron en los últimos años, pensando que la revaluación de su casa les garantizaba tener suficientes recursos para eventualmente hacer frente a su retiro.

Cuando usted recibe dinero por cualquier motivo, tiene que tomar una decisión: gastarlo o ahorrarlo. Los estadounidenses llevaban años privilegiando al consumo, y están por empezar a enfrentar la dolorosa realidad de que su casa vale mucho menos de lo que pensaban.

Evidentemente, la magnitud del impacto dependerá de cuánto caigan los precios. Sabemos que la oferta de casas aumentará porque:

1.    Había proyectos que estaban ya en proceso de construcción que es más costoso abandonar, que terminar y vender a un descuento.
2.    Los grandes desarrolladores de proyectos inmobiliarios buscan hacer líquido su inventario de tierra, y para ello tienen que ponerle una casa encima.
3.    Los bancos tendrán que salir a vender las propiedades que han tomado que garantizaban hipotecas que no se pagaron.
4.    Otros acreedores hipotecarios buscarán vender al costo que sea, con tal de evitar que el banco se quede con su casa.

Es relevante preguntarnos qué pasará con la demanda. Claramente, la variable más importante en ese frente es el empleo.

Mientras los niveles de empleo permanezcan altos, habrá gente asalariada dispuesta a comprar, y probablemente éstos serán capaces de ofrecer al banco condiciones estables para ameritar el crédito. Sin embargo, ahora el especulador típico no podrá hacerse de crédito para aprovechar las oportunidades que se le presenten.

Mientras más caigan los precios de las propiedades, más presión de venta habrá proveniente de propiedades reposeídas por los bancos. Saldrán más vendedores desesperados que deben más de lo que vale su casa. Y, consecuentemente, la crisis inmobiliaria tendrá un mayor efecto sobre la capacidad de consumo de los estadounidenses.

Por ello, para entender las consecuencias de esta corrección y para tratar de ver qué podría tener sentido en materia de inversión, una variable relevante es la magnitud de la caída. Desafortunadamente, tratar de pronosticar esa variable es casi ocioso.

Algunos académicos inteligentes como Robert Shiller estiman que el crecimiento normal en el precio de los inmuebles en los Estados Unidos, dadas las condiciones económicas y demográficas que prevalecen, estaría entre 4% y 5% al año.

El Dr. Shiller estima que en el año 2003 había una relación razonable entre el ingreso de los estadounidenses y el valor de los inmuebles en el mercado. De ese punto para acá, los precios de los inmuebles han subido entre 15% y 20% al año, lo cual implicaría que hay una sobrevaluación de alrededor de 20% en los precios.

Si nuestro punto de referencia es la capacidad de la gente para poder comprar la propiedad con el ingreso que percibe, entonces una variable relevante es el costo del crédito, es decir la tasa de interés que pagan por su hipoteca. Eso quiere decir que si las tasas de interés bajan, los precios de las casas deben bajar menos para llegar a un nivel razonable, y viceversa.

Un estudio de Pimco, la mayor empresa de manejo de inversiones de renta fija en el mundo (Investment Outlook, Grim Reality; Bill Gross, April, 2007), estima que si las tasas de interés hipotecarias cayeran en 60 centésimas de punto, el nivel de corrección razonable para el mercado inmobiliario se reduciría de 20% a sólo 10%.

Pero, por lo mismo, si las tasas de interés subieran, podría ser necesario un ajuste más grande, que tendría efectos colaterales más profundos.

Por el razonamiento anterior, a diferencia de lo que usualmente pensaríamos, sería positivo que en este momento viéramos un aumento del desempleo estadounidense pues conforme el mercado laboral esté menos apretado, será más probable que la Reserva Federal esté en condiciones de relajar la política monetaria, bajando las tasas de interés.

Pero considere todo esto como parte de un simple ejercicio para tratar de entender causas y efectos dentro de la realidad que nos rodea. En mi opinión, y confesándome más pesimista que el promedio, creo que es artificial tratar de cuantificar cuánto sería razonable que un mercado inflado se ajuste.

Además de que me resulta difícil entender si realmente es válido decir que el mercado inmobiliario estaba en condiciones de equilibrio en 2003, en décadas de observar todo tipo de mercado, nunca he encontrado uno que presente un alza exagerada que después evite también exagerar la corrección.  

Entonces, si hablamos de adaptar una estrategia de inversión al presente entorno, creo que hay que considerar tres recomendaciones fundamentales:

1.    Este es un momento para diversificar, no para concentrar el riesgo. Como he tratado de explicar, es impredecible la magnitud y la amplitud que tendrá la posible corrección que amenaza con profundizarse, y su impacto en el crecimiento económico y en el consumo.

La única defensa posible es una diversificación amplia, y un portafolio que tome riesgo en forma eficiente. En el "martes gris", por ejemplo, que golpeó a los mercados de acciones y a ciertos mercados de bonos, los precios de los bonos del tesoro estadounidense subieron considerablemente conforme se convirtieron en el refugio para todo inversionista asustado.

Aún en un momento así, hay valores que reaccionarán positivamente, y por ello hay que tener una diversificación en el portafolio que nos permita defendernos aún de entornos extremos, pero que nos deje ganar en momentos de estabilidad.

De entre los entornos posibles, si la economía estadounidense sigue creciendo, los mercados accionarios tendrán desempeños atractivos; si el crecimiento se desacelera, las tasas de interés bajarán y los precios de los bonos subirán, generando utilidades. Es por ello importante tener ambos tipos de valor en el portafolio.


2.    Es importante no ser excesivamente conservadores, manteniéndonos simplemente en "cash" (o en bonos de muy corto plazo), ante la posibilidad de que la inflación siga creciendo. Es por ello importante buscar rendimientos que claramente superen a las tasas de inflación, para lo cual es importante tomar algo de riesgo, ya sea de duración en el mercado de renta fija, o participando en el mercado accionario.


3.    Este no es un momento para tomar riesgo de crédito. En los últimos años, la ausencia de volatilidad llevó a los inversionistas a tomar riesgo crediticio no proporcional al premio recibido por asumirlo. Si se desacelera la economía, crecerán los "defaults" de bonos de baja calidad crediticia y los diferenciales de tasa para ese tipo de bono se normalizarán generando posibles pérdidas en el proceso.


4.    Es importante diversificar las monedas en las que se invierte. Si las tasas de interés bajan en los Estados Unidos, podemos esperar que se profundizará el debilitamiento del dólar contra otras monedas como el euro y el yen. Pero es importante seguir participando con inversiones en dólares por dos motivos.

Primero, porque la mayoría de los inversionistas miden su rendimiento en esa divisa; segundo, porque es improbable, pero aún posible, que si los niveles de empleo permanecen altos en los Estados Unidos, la Reserva Federal se vería forzada a luchar contra la presión inflacionaria incrementando las tasas de interés. Esto haría que el dólar, lejos de debilitarse, se fortaleciera.


5.    Conforme las condiciones de crédito se hagan más estrictas, y conforme simplemente haya menos oferta de crédito en el mercado, las condiciones de financiamiento de las empresas pequeñas y medianas se encarecerán.

El entorno en los últimos años ha favorecido al mejor desempeño de las acciones de empresas pequeñas sobre el de las grandes. Sin embargo, en un entorno de mayor volatilidad y en el cual se perciba que hay más riesgo en el sistema, las acciones de las grandes empresas se beneficiarán del mayor acceso que éstas tienen para conseguir financiamiento.


6.    Es importante participar en mercados emergentes en forma cautelosa, ante la posibilidad de que si la economía estadounidense entrara en recesión, la demanda bajaría sustancialmente afectando al crecimiento de China y consecuentemente de los proveedores de materias primas para los productores de ese país.

En los próximos meses veremos cómo se sigue desarrollando el proceso de ajuste que ha comenzado en la economía estadounidense. Sin embargo, hoy más que nunca es importante recordar que el proceso de invertir tiene poco que ver con tratar de adivinar qué va a pasar, y mucho con seguir una metodología clara que nos lleve a construir portafolios de inversión que nos permitan tomar riesgo en forma eficiente.

Inversión sin fronteras

Por Jorge Suárez-Vélez


 yahoo.com.mx

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